by Av Paritosh Bansal
(Reuters) – Den amerikanska obligationsmarknaden ringer för ett ögonblick: eran av låga räntor och inflation som började med finanskrisen 2008 är över. Vad som följer är oklart.
Marknadens bedömning har hamnat i skarpt fokus de senaste dagarna mitt i den dramatiska uppgången i 10-åriga statsräntor, som nådde en 16-årig högsta.
Flytten är en satsning på att de desinflationskrafter som Federal Reserve bekämpade med sin lösa penningpolitik efter finanskrisen har avtagit, enligt investerardata och en regelbundet uppdaterad New York Fed-modell baserad på avkastning.
Istället visar det att investerare har kommit att tro att den amerikanska ekonomin sannolikt för närvarande befinner sig i en “högtrycksjämvikt”, som en regional Fed-president sa, drivet av inflationen över Feds 2%-mål, tillväxt kännetecknas av låg och positiv arbetslöshetstal.
“Vi har gått in i en ny era här”, säger Greg Whiteley, portföljförvaltare på DoubleLine. ”Det kommer inte att handla om att kämpa för att öka inflationen. Det kommer att handla om att hålla dem nere.”
Denna betydande förändring av ränteutsikterna har djupgående konsekvenser för politik, företag och människor. Medan högre räntor är goda nyheter för sparare, har företag och konsumenter blivit vana vid att inte betala något för pengar under de senaste 15 åren. Att anpassa sig till en miljö med högre och längre räntor kan vara smärtsamt och visa sig i misslyckade affärsmodeller och oöverkomliga bostäder och bilar.
Det kan också tvinga Fed att höja räntorna tillräckligt för att bryta något igen, som tre amerikanska regionala banker gjorde i mars. Minneapolis Fed-president Neel Kashkari skrev förra veckan att om ekonomin var i en högtrycksjämvikt, skulle Fed “behöver höja räntorna ytterligare, kanske betydligt högre, för att driva tillbaka inflationen mot vårt mål.”
Han tilldelade en sannolikhet på 40 % till ett sådant scenario.
Kashkari svarade inte på en begäran om kommentar.
Avläsning ger
En marknadsbaserad Fed-modell som bryter ner den 10-åriga statsavkastningen i sina komponenter ger ytterligare insikt i hur investerare tänker.
Enligt Adrian, Crump och Moench-modellen (ACM) har en del av avkastningen de senaste dagarna – ett mått på den ersättning som investerare kräver för långfristig utlåning – blivit positiv för första gången sedan juni 2021.
Denna ökning av terminspremien, som har varit under noll under stora delar av det senaste decenniet, återspeglar en hög nivå av osäkerhet om de ekonomiska utsikterna och penningpolitiken, sa investerare.
Samtidigt har modellens andra avkastningskomponent – vilket marknadsprissättningen innebär är vad de korta räntorna kommer att vara om 10 år – också stigit snabbt de senaste månaderna och nått runt 4,5 %. Detta visar att investerare tror att Feds styrränta, för närvarande mellan 5,25 % och 5,50 %, inte kommer att sjunka nämnvärt de kommande åren.
De högre ränteutsikterna påverkar löptidspremien, som delvis har hållits låg på grund av att Fed blev en tung köpare av obligationer för att stimulera ekonomin efter att den inte längre kunde sänka räntorna eftersom de redan låg på noll.
Högre räntor i framtiden skulle innebära att Fed skulle ha mer spelrum att justera politiken enbart genom räntejusteringar, med vissa investerare som tror att beslutsfattare skulle dra tillbaka kvantitativa lättnader som ett policyverktyg. Fed har sålt sina obligationer och sakta krympt sin balansräkning.
“En mycket rik finansinvesterare lämnar gradvis marknaden”, säger Emanuel Moench, en av författarna till Fed-modellen och nu professor vid Frankfurt School of Finance and Management. “Det borde lägga till viss osäkerhet om den troliga riktningen för statsobligationer.”
“SPATTA I MÖRKET”
Den högre korta räntan speglar också tron på att strukturella förändringar – från avglobalisering till lägre produktivitet och en åldrande befolkning – har drivit upp en svårfångad teoretisk ränta där tillväxten varken accelererar eller avtar, samtidigt som full sysselsättning förblir stabil Priserna råder. Det kallas neutralt intresse eller R-star.
“På lång sikt är R-Star förmodligen högre än vad Fed tror”, säger John Velis, Americas FX och makrostrateg på BNY Mellon. “Den desinflationsimpuls från perioden efter GFC är över.”
Även om marknaden verkar vara övertygad om att eran med nollräntor närmar sig sitt slut, är den mycket mindre säker på den faktiska sannolika banan för ekonomin.
Den neutrala räntan avgör till exempel om Feds styrränta kommer att bromsa eller stimulera ekonomin, men ingen vet riktigt vad det är förrän något går sönder. Uppskattningarna varierar kraftigt.
“Problemet med den neutrala räntan är att du inte riktigt vet vad den är förrän du klarar den”, säger Leslie Falconio, chef för strategin för skattepliktig räntebärande ränta på UBS Global Wealth Management.
Osäkerhetens tidsålder har också kommit för penningpolitiska beslutsfattare. En studie i augusti av San Francisco Fed, som utvecklade ett index för att mäta nivån av oenighet bland beslutsfattare om deras ekonomiska prognoser, visade att den i juni hade stigit till över genomsnittliga pre-pandeminivåer.
BNY:s Velis sa att nuvarande prissättning på obligationsmarknaden skulle tyda på att investerare tror att sannolikheten för ett högtrycksjämviktsscenario är större än vad Kashkari uttryckte.
Men på frågan om det fanns ett sätt att kvantifiera detta, avböjde Velis. “Varje försök som helst skulle vara som att spotta i mörkret,” sa han.
(Rapportering av Paritosh Bansal; Redigering av Anna Driver)
