by (Bloomberg) — Det var veckan som obligationsmarknaderna äntligen verkade förstå vad centralbanker har varnat för hela året: Högre räntor är här för att stanna.
Mest läst av Bloomberg
Från USA till Tyskland till Japan, avkastning som var nästan otänkbar i början av 2023 är nu inom räckhåll. Försäljningen var så extrem att den tvingade optimistiska investerare att kapitulera och Wall Streets banker att revidera sina prognoser.
Räntorna på 10-åriga tyska statsobligationer är strax under 3 %, en nivå som inte setts sedan 2011. Dess motsvarighet i USA är tillbaka till genomsnittet före den globala finanskrisen och ligger inom ett streckavstånd på 5 %.
Frågan är nu hur mycket högre de kan gå, utan någon riktig topp i sikte efter att nyckelnivåer har brutits. Medan vissa hävdar att rörelserna redan har gått för långt, kallar andra det det nya normala, en återgång till världen som rådde innan centralbankernas era med lätta pengar förvrängde marknaderna med miljarder dollars obligationsköp.
Effekterna sträcker sig långt bortom marknaderna till räntor på bolån, studielån och kreditkort, samt till tillväxten av den globala ekonomin i sig.
I hjärtat av försäljningen var världens äldsta statspapper som var mest utsatta för allt längre motvind. Oljepriserna stiger, den amerikanska regeringen samlar på sig mer skulder och flirtar med en nedläggning, och spänningarna med Kina ökar. För alla som mot denna bakgrund tvivlade på Jerome Powells och Christine Lagardes tuffa kamp mot inflationen är resultatet inte vackert.
“Vad som hände under de senaste månaderna var att marknaderna i grunden hade fel eftersom de trodde att inflationen skulle falla snabbt och centralbankerna skulle vara väldigt duva,” säger Frederic Dodard, chef för tillgångsallokering på State Street Global Advisors. “Allt kommer att bero på hur inflationen utvecklas på medellång till lång sikt, men det är rimligt att säga att vi har gått bort från den ultralåga avkastningsregimen.”
Några av världens mest kända investerare, inklusive BlackRock Inc.s Larry Fink och Pershing Square Capitals Bill Ackman, säger att den nuvarande trenden kanske inte kommer att förverkligas.
Milstolparna hopade sig redan. Den 10-åriga tyska statsobligationsräntan uppvisade just sin största månatliga ökning i år. Japans statsobligationer drabbades av sin värsta kvartalsförsäljning på ett kvartssekel och den 30-åriga amerikanska statsobligationsräntan visade sin största kvartalsuppgång sedan 2009.
Inte ens hotet om en statlig nedläggning i USA ledde till ett hållbart utbud av statsobligationer, världens de facto fristad. Under helgen antog kongressen ett kompromissförslag för att hålla regeringen igång till den 17 november.
Mitt i krisen var få delar av marknaden besparade från skador. Österrikes sekelobligation, en affisch för långfristiga skulder emitterade under lågräntetiden, drabbades av ytterligare ett bakslag och föll till 35 cent per euro.
Samtidigt fortsatte centralbanker att försöka skicka ett tydligt budskap till marknaden.
Federal Reserve-tjänstemän ledda av Powell höll till stor del fast vid sitt mantra att höja räntorna under en längre tid. I Europa är Europeiska centralbankens president Lagarde starkt emot idén om nära förestående lättnad. Den berättade tidigare i veckan för Europaparlamentet att ECB skulle hålla räntorna på tillräckligt restriktiva nivåer så länge det är nödvändigt för att kyla inflationen.
Vissa duvliga obligationstjurar som T.Rowe Price förutsåg septembers nedgång och konverterade långa satsningar på statsobligationer till korta positioner. Stora blockaffärer med terminer på statsobligationer denna vecka riktade in sig på en brantare kurva och högre långfristiga räntor.
Hittills har centralbankernas aggressiva räntehöjningar gjort störst skada på kortare löptider, drivit upp räntorna och lett till kraftigt inverterade avkastningskurvor. Förväntningarna om en lågkonjunktur och efterföljande räntesänkningar hade hållit räntorna låga i den längre änden.
Men åtminstone i USA inträffade aldrig den lågkonjunkturen, vilket tvingade investerare att prissätta penningpolitiska lättnader. De europeiska ekonomierna har visat sig mindre motståndskraftiga, men ECB – vars enda mandat är prisstabilitet – har upprepade gånger upprepat att det är för tidigt att tala om lättnader, med inflationen fortfarande långt över sitt mål på 2 %.
Att förvärra obligationsrörelserna är en ökning av den kompensation som investerare kräver för att ha långfristiga skulder. Enligt Societe Generale skulle denna så kallade “term premie” i Europa kunna öka 10-årsräntorna med 50 punkter.
“Att återuppbygga terminspremien kan bara stärka de brantande krafterna i den långa änden”, säger Adam Kurpiel, räntestrateg på den franska banken. “Det ser ut som att smärthandeln för ännu högre avkastning kan fortsätta tills något går sönder.”
Vad Bloombergs strateger säger…
“Den sekulära bilden för obligationer är fortfarande ogästvänlig. Stigande inflationsförväntningar, ökat utbud och minskande säkringsnytta av obligationer (alla sidor av samma mynt) gör att varje rally i obligationer kommer att ses som en handel, inte en investering.”
— Simon White, makrostrateg
Klicka här för hela rapporten
Visst finns det några som tycker att försäljningen redan har gått för långt. Ta Jack McIntyre, en portföljförvaltare på Brandywine Global Investment Management, som har varit överviktad i statsobligationer under större delen av året och nu känner av en efterlängtad vändpunkt.
“Jag tror att vi är i finanskrisfasen och det kommer inte att hålla”, sa han. – Enligt vår uppfattning kommer inflationen att lugna ner sig och tillväxten avta. Vi är där om sex månader.”
Också anmärkningsvärt var en reviderad prognos från Goldman Sachs Group Inc.s strateger, som nu förväntar sig att 10-åriga statsobligationer slutar året på 4,30 %. Även om det är cirka 40 punkter mer än deras tidigare mål, är det under nuvarande nivåer.
Nadège Dufossé, Global Head of Multi-Asset på Candriam, säger att den nuvarande marknadstrenden kanske inte har så mycket att erbjuda och att hon överväger att gradvis gå över till längre löptider.
“Vi tror att vi är i slutet av denna rörelse och det finns tecken på avtagande inflation och en försvagad ekonomi i Europa”, sa hon. “Vi måste uthärda denna period av överskridande av långa räntor och dra nytta av det.”
Även när trycket på den långa änden lättar, väntar ytterligare ett stort test när Bank of Japan – eftersläpningen bland centralbanker över hela världen – går mot att normalisera sin penningpolitik. Trots beslutsfattarnas ansträngningar att förhindra denna utveckling har avkastningen redan klättrat till fleråriga toppar.
“Japan är ett hett ämne enligt vår uppfattning och det finns en debatt om vilken inverkan det bör ha på den globala marknaden”, säger Martin Harvey, portföljförvaltare på Hartford World Bond Fund. “Det är en potentiell katalysator för ytterligare brantning som vi måste hålla ett öga på.”
När veckan närmade sig sitt slut gav vissa data från Fed hopp om att den håller på att ta tag i kampen om inflationen. Dess föredragna mått på underliggande pristillväxt steg i sin långsammaste månadstakt sedan slutet av 2020.
Men även när inflationen fortsätter att avta i USA och på andra håll är det tydligt att marknaderna befinner sig i en ny värld.
“Vi kanske går tillbaka till hur världen såg ut före 2008”, säger Rob Robis, chef för global obligationsstrateg på BCA Research. “Perioden efter Lehman och pre-Covid var en period då inflationen kämpade för att stanna på 2%, tillväxten var något hackig och centralbankerna var tvungna att hålla räntorna mycket låga under längre tid.”
– Med stöd från Anchalee Worrachate, Ye Xie, James Hirai, Sujata Rao och Dayana Mustak.
(Uppdateringar visar att USA:s regeringsavstängning undviks)
Mest läst av Bloomberg Businessweek
©2023 Bloomberg LP
